今年以來，鎳價已出現較大幅度的下行，但電解鎳低庫存的狀態仍在持續，使得鎳價跌至16萬元/噸附近時便會遭遇較強阻力。不過，隨著宏觀經濟降溫，疊加電積鎳產能持續釋放，緩解了純鎳結構性短缺擔憂，鎳價再次出現破位下行態勢。我們認為，多重利空作用下，鎳價或再度開啟一輪下跌行情。

今年以來，海外經濟持續降溫，特別是制造業景氣度持續處于枯榮線以下，需求收縮十分顯著。從數據來看，歐元區5月制造業PMI初值為44.6，低于預期值46，且已是連續第11個月低于榮枯線下方；美國4月制造業PMI為47.1，已是連續6個月低于榮枯線，且5月制造業PMI預計將進一步下滑。

海外經濟降溫的背后是逐步收緊的貨幣政策與財政政策。在經歷了疫情期間的大量財政刺激政策與貨幣寬松后，當前歐美均逐步收緊政策。美國方面，近期債務上限問題廣受市場關注，兩黨逐漸達成一致，同時美國國會預算辦公室表示，未來10年預算赤字預估將減少1.5萬億美元。伴隨著美國債務的高企，這將限制未來財政政策對經濟的支持。此外，由于通脹仍未回落至合理水平，美聯儲仍有可能進一步加息，美聯儲多位官員表示，美聯儲在年內不會降息，而當前5%的利率水平，將持續施壓經濟，限制經濟增長，歐央行方面亦保持繼續加息的態勢。

從國內來看，5月制造業PMI為48.8%，已連續2個月低于枯榮線，新訂單指數為48.3%，顯示后續需求不太樂觀。

總體來看，國內外經濟均面臨下行壓力，宏觀需求走弱一定程度拖累鎳消費。

受俄烏沖突影響，占全球20%純鎳供應的俄鎳流通受限，使得純鎳供應出現結構性短缺。盡管來自印尼方面的鎳供應持續大幅增長，但印尼的紅土鎳礦主要通過火法生產鎳生鐵與濕法生產MHP等中間品，無法緩解俄鎳供應中斷導致的純鎳緊缺問題。

不過，隨著國內電積鎳的產出，純鎳供應短缺擔憂正在持續減弱。Mysteel統計數據顯示，2023年國內將有約14萬噸的電積鎳產能投產，年內將為純鎳貢獻5萬噸的供應增量，這將大大緩解因俄鎳流動性問題所帶來的結構性短缺。此外，由于二級鎳過剩與一級鎳短缺的現狀，一級鎳與二級鎳有較大的價差存在，這就給生產廠家較強動力利用二級鎳轉產一級鎳，只要轉產的價差持續存在，那么電積鎳的產出就可持續。隨著轉產的進行，二級鎳、一級鎳價差有望收窄，考慮到二級鎳供應充裕，或將是純鎳價格下跌向二級鎳價格收斂，因此鎳價還將有下跌空間。

除了電積鎳供應增長以外，俄鎳流入國內的渠道也不斷打通，俄鎳通過LME鎳價與滬鎳價格混合定價的方式，與國內需求方進行長協交易，使得國內純鎳供應更為暢通。

總體來看，鎳元素供應持續增長，而通過電積鎳產能建設與俄鎳混合定價等方式，純鎳供應結構性短缺也將得到解決，一級鎳價有望向二級鎳價方向收斂。

鎳的下游消費主要為不銹鋼與新能源汽車，其余少量為合金、電鍍等。不銹鋼方面，在地產、家電等行業弱勢表現下，下游備貨動力不足，社會庫存相對較高，不銹鋼依然面臨較大的去庫壓力。截至5月26日，無錫、佛山兩地不銹鋼庫存88.1萬噸，較去年同期高17.9%。當前不銹鋼生產正處在盈虧平衡線附近，生產動力相對不足，對鎳的需求表現偏弱。新能源汽車方面，盡管新能源保持增長，但新能源汽車產銷增速有所放緩，疊加三元電池市場占比回落，使得新能源對鎳的消費增長不及預期。總體來看，鎳下游消費端表現疲軟，對鎳價形成拖累。

綜上所述，純鎳當前面臨多重利空壓制，而供應端保持較快增長，電積鎳的產出與俄鎳供應增量緩解純鎳結構性短缺擔憂，滬鎳后續或繼續下行。